겪어본 인플레이션만 무섭다: '경험 학습' 이론으로 본 중앙은행의 기억

교과서 속 중앙은행은 참 편리한 세상에 살아요. 합리적 기대를 가진 경제에서는 물가를 잡겠다고 성장을 희생할 필요가 없다는 결과가 성립하거든요. 그런데 IMF 워킹페이퍼 WP/26/167호는 여기에 딱 하나의 변수를 추가했습니다. 바로 ‘기억’이에요. 그 기억 하나가 더해지자 교과서 속 편리한 세상은 사라지고, 중앙은행은 정상보다 더 높은 금리와 마이너스 산출갭을 감수해야 하는 처지가 됐어요. 왜 겪어본 인플레이션만 이렇게 무서운 걸까요?

신의 일치(divine coincidence)란 어떤 벤치마크인가?

신의 일치는 합리적 기대를 가진 뉴케인지언 모델에서, 중앙은행이 산출갭을 전혀 희생하지 않고도 인플레이션을 목표치에 완전히 묶어둘 수 있다는 결과를 말해요. 이 논문의 섹션 2에 등장하는 3방정식 뉴케인지언 모델(IS곡선, 필립스곡선, 통화정책 준칙으로 구성된 표준적인 거시경제 모델)에서, 모든 경제주체가 미래를 합리적으로 예측한다고 가정하면 물가 안정과 경기 안정이라는 두 목표가 서로 충돌하지 않아요. 인플레이션을 잡으려고 금리를 올려도 그 자체로 산출을 깎아 먹지 않는, 정책 담당자 입장에서는 더할 나위 없이 좋은 세계인 셈이죠. 문제는 이 결과가 ‘사람들이 과거를 완전히 잊고 오직 미래에 대한 합리적 예측만으로 기대를 형성한다’는 전제 위에 서 있다는 데 있어요.

그런데 사람들이 과거를 기억한다면 어떻게 달라지나?

과거 고인플레이션과 포퓰리즘의 기억이 남아있으면, 인플레이션을 목표에 묶어두기 위해 정책금리를 정상 수준보다 높게, 산출갭은 마이너스로 만들어야 합니다. 이 논문은 이 ‘기억’을 감가율 λ라는 하나의 모수로 모델에 집어넣었어요. λ가 작을수록 과거의 기억이 오래도록 희미해지지 않고 남아있고, λ가 클수록 그 기억이 빠르게 잊혀 경제가 신의 일치가 성립하는 정상 궤도로 더 빨리 돌아가요. 기억이 강하게 남아있는 상태에서는 사람들이 중앙은행의 말만으로는 안심하지 못하고, 실제로 금리가 눈에 띄게 오르는 걸 봐야 비로소 인플레이션 기대를 낮춰요. 그러니 중앙은행 입장에서는 똑같은 인플레이션 기대 이탈에 대응하더라도, 기억이 없는 나라보다 훨씬 더 공격적으로 금리를 움직여야 같은 효과를 낼 수 있는 거예요. 과거의 그림자가 오늘의 안정화 비용을 끌어올린다는 게 이 모델의 핵심 메시지예요.

이 ‘경험 학습’이라는 개념은 어디서 왔나?

경험 학습은 사람들이 통계적으로 주어진 모든 정보를 똑같이 취급하지 않고, 자신이 직접 겪은 사건에 유독 더 큰 가중치를 둔다는 이론이에요. Malmendier와 Nagel의 연구 계보에서 발전한 개념으로, 예를 들어 대공황을 겪은 세대는 이후 평생 주식 투자를 꺼리는 경향을 보인다는 식의 실증 연구가 대표적이에요. 이 논문은 같은 논리를 중앙은행이라는 기관 단위로 확장했어요. 개인이 아니라 한 나라의 통화정책 결정 과정 자체가, 그 나라가 과거에 겪은 고인플레이션과 재정적자 화폐화의 경험을 ‘학습’해서 오늘의 정책 반응 강도를 조정한다고 본 거죠.

이 이론은 실제 데이터로도 확인됐나?

이 모델의 예측은 실제 32개 인플레이션 타겟팅 국가의 정책금리 데이터로도 확인됩니다. 과거에 좌파 포퓰리즘과 높은 수준의 중앙은행 대출을 함께 겪은 나라의 중앙은행은, 오늘날 인플레이션 기대가 목표치에서 벗어날 때 그런 경험이 없는 나라보다 훨씬 더 공격적으로 반응했어요. 더 흥미로운 건 이 효과가 단순히 ‘과거에 인플레이션이 높았다’는 이력을 통제해도 사라지지 않는다는 점이에요. 즉 순수하게 높았던 물가 자체의 기억과는 별개로, 좌파 포퓰리즘이라는 정치적 경험이 남긴 독립적인 채널이 존재한다는 뜻이죠. 결국 겪어본 인플레이션만 무서운 이유는, 그 경험이 단순한 과거 통계가 아니라 오늘의 금리 결정에 여전히 살아있는 가중치로 작동하기 때문이에요.

출처

Jácome, Luis I., Nicolás E. Magud, Samuel Pienknagura, and Martín Uribe. “Fiscal Populism and Monetary Policy Rules.” IMF Working Paper No. 26/167, International Monetary Fund, August 2026.

자주 묻는 질문

Q1. '신의 일치(divine coincidence)'란 무엇인가요?

합리적 기대를 가진 경제에서는 중앙은행이 산출갭을 희생하지 않고도 인플레이션을 완전히 목표치에 묶어둘 수 있다는 뉴케인지언 모델의 결과예요. 물가 안정과 산출 안정이라는 두 목표가 서로 충돌하지 않고 동시에 달성된다는 뜻에서 '신의 일치'라고 불려요.

Q2. 경험 학습(experienced learning)이란 무엇인가요?

경험 학습은 사람들이 통계적으로 주어진 모든 정보를 동일하게 쓰는 게 아니라, 자신이 직접 겪은 사건에 더 큰 가중치를 두고 기대를 형성한다는 이론이에요. Malmendier와 Nagel의 연구 계보에서 나온 개념으로, 이 논문은 이를 중앙은행의 정책 결정에 적용했어요.

Q3. 과거 인플레이션의 기억이 남아있으면 통화정책이 왜 달라지나요?

기억이 남아있는 상태에서 인플레이션을 목표에 묶어두려면 정책금리를 정상 수준보다 높게, 산출갭은 마이너스로 만들어야 해요. 즉 과거의 그림자가 남아있는 한 물가 안정을 위해 오늘의 성장을 희생해야 하는 비용이 추가로 생긴다는 뜻이에요.

Q4. 이 모델에서 '기억의 감가율(λ)'은 무슨 역할을 하나요?

λ는 과거 경험이 시간이 지나면서 얼마나 빨리 잊히는지를 나타내는 모수예요. λ가 작을수록 과거의 기억이 오래 남아 현재 통화정책에 더 오랫동안 영향을 미치고, λ가 클수록 기억이 빨리 희석돼 정책이 정상적인 궤도로 더 빨리 돌아가요.

Q5. 이 이론은 실제 데이터로도 확인됐나요?

네, 과거에 좌파 포퓰리즘과 높은 수준의 중앙은행 대출(재정적자 화폐화)을 함께 겪은 나라의 중앙은행이 오늘날 인플레이션 기대가 목표에서 벗어날 때 훨씬 더 공격적으로 반응한다는 실증 결과로 확인됐어요. 이 효과는 과거 인플레이션 이력 자체를 통제해도 사라지지 않는 별개의 채널이에요.

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